Η Γαλλία είναι χρεωμένη στον υπόλοιπο κόσμο: -670 δισεκατομμύρια ευρώ το 2024. Ωστόσο, ο υπόλοιπος κόσμος μας πληρώνει περισσότερα σε εισόδημα από επενδύσεις από ό,τι πληρώνουμε εμείς σε φόρους. Γιατί αυτό το παράδοξο;
Σύμφωνα με την τελευταία έκθεση της Τράπεζας της Γαλλίας , η καθαρή εξωτερική θέση της Γαλλίας —δηλαδή το χρέος των Γάλλων κατοίκων προς τον υπόλοιπο κόσμο— δείχνει έλλειμμα 670 δισεκατομμυρίων ευρώ το 2024, που αντιπροσωπεύει το 22,9% του ΑΕΠ. Στην πράξη, οι Γάλλοι έλαβαν περισσότερα κεφάλαια από το εξωτερικό από όσα επένδυσαν εκεί.
Μια θέση οφειλέτη που παραδόξως αποφέρει κέρδος. Αν και για πολύ καιρό προοριζόταν για τις Ηνωμένες Πολιτείες, αυτή η κατάσταση, που περιγράφεται ως ένα υπερβολικό προνόμιο, ισχύει πλέον και για τη Γαλλία. Μπορεί να εξηγηθεί από τη δομή των ανεξόφλητων υπολοίπων της Γαλλίας – απαιτήσεις και υποχρεώσεις. Οι απαιτήσεις προκύπτουν κυρίως από επενδύσεις γαλλικών πολυεθνικών στο εξωτερικό, οι οποίες προσφέρουν πιο επικερδή ποσοστά απόδοσης. Οι υποχρεώσεις της Γαλλίας προέρχονται κυρίως από την κατοχή γαλλικού δημόσιου χρέους από ξένους επενδυτές.
Παρόλο που η πρόσφατη αύξηση των επιτοκίων των χρεογράφων έχει μειώσει το εύρος της, το εισόδημα από επενδύσεις εξακολουθεί να παρουσιάζει θετικό ισοζύγιο, γεγονός που συμβάλλει στη διατήρηση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Γαλλίας κοντά στην ισορροπία.
Μαζική προσφυγή στη χρηματοδότηση της αγοράς
Αυτό το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών της Γαλλίας συγκαλύπτει πολύ αντιφατικές καταστάσεις ανάλογα με τους τύπους επενδύσεων (γράφημα 1).
Το έλλειμμα οφείλεται κυρίως στην απόκτηση ομολόγων ή μετοχών που ομαδοποιούνται στην κατηγορία επενδύσεων χαρτοφυλακίου (-1.073 δισεκατομμύρια ευρώ), ιδίως κρατικών χρεογράφων που κατέχονται από ξένες οντότητες. Τα βραχυπρόθεσμα και μακροπρόθεσμα χρεόγραφα που εκδίδονται από δημόσιες διοικήσεις συνεισφέρουν περίπου -1.400 δισεκατομμύρια ευρώ.
Αντίθετα, οι άμεσες ξένες επενδύσεις (ΑΞΕ) εμφανίζουν θετικό ισοζύγιο 568 δισεκατομμυρίων ευρώ. Οι γαλλικές πολυεθνικές εταιρείες έχουν επενδύσει περισσότερα στο εξωτερικό από ό,τι οι ξένες πολυεθνικές στη Γαλλία.
Αποδόσεις επενδύσεων
Η απόδοση των επενδύσεων δεν είναι η ίδια ανάλογα με τη φύση τους.
Οι επενδύσεις σε μετοχές, και ιδίως οι άμεσες ξένες επενδύσεις (ΑΞΕ), είναι πιο κερδοφόρες από τους τίτλους ομολόγων. Το 2024, η φαινομενική απόδοση των γαλλικών ΑΞΕ ήταν κατά μέσο όρο 6%, σε σύγκριση με μόνο 2,4% για τις επενδύσεις χαρτοφυλακίου (σε ομόλογα και μετοχές).
Το συνολικό ενεργητικό της Γαλλίας, που αντιπροσωπεύει όλες τις επενδύσεις που κατέχουν στο εξωτερικό Γάλλοι κάτοικοι, ανέρχεται σε 10.790 δισεκατομμύρια ευρώ. Οι υποχρεώσεις της, δηλαδή όλες οι επενδύσεις που κατέχουν κάτοικοι εξωτερικού στη Γαλλία, ανέρχονται σε 11.460 δισεκατομμύρια ευρώ. Συνεπώς , η καθαρή εξωτερική θέση είναι -670 δισεκατομμύρια ευρώ.
Εφαρμοσμένες σε τέτοια ποσά, ακόμη και μικρές διαφορές στις αποδόσεις των επενδύσεων μεταξύ περιουσιακών στοιχείων και υποχρεώσεων μπορούν να έχουν σημαντικό αντίκτυπο στο εισόδημα από επενδύσεις που οφείλεται ή καταβάλλεται από τη Γαλλία στον υπόλοιπο κόσμο.
Υπερβολικό προνόμιο
Ο συνδυασμός ενός περιουσιακού στοιχείου που στρέφεται προς τις μετοχές και τις πιο κερδοφόρες άμεσες ξένες επενδύσεις (ΑΞΕ) και μιας υποχρέωσης που στρέφεται προς τα ομόλογα, τα οποία έχουν χαμηλότερα επιτόκια, επιτρέπει στη Γαλλία να καταγράφει θετικό εισόδημα από επενδύσεις για δύο δεκαετίες
Αυτή η κατάσταση, χαρακτηριστική των Ηνωμένων Πολιτειών (για τη χώρα αυτή συνδέεται με τον κυρίαρχο ρόλο του δολαρίου), είναι αυτό που περιγράφεται ως ένα υπερβολικό προνόμιο. Η Γαλλία ήταν σε θέση να χρηματοδοτήσει την κατανάλωσή της δανειζόμενη από τον υπόλοιπο κόσμο, αλλά χωρίς να χρειαστεί να πληρώσει το κόστος. Η ξένη ιδιοκτησία του χρέους, ιδίως του γαλλικού δημόσιου χρέους, είναι το αντίστοιχο των άμεσων ξένων επενδύσεων των γαλλικών πολυεθνικών, οι οποίες αποφέρουν υψηλότερες αποδόσεις, και ως εκ τούτου αποτελεί το de facto ισοδύναμο του υπερβολικού προνομίου της Γαλλίας.
Έσοδα από επενδύσεις
Οι καθαρές εισροές εισοδήματος από επενδύσεις επιμένουν σήμερα παρά την πρόσφατη αύξηση των επιτοκίων, η οποία αυξάνει την απόδοση των χρεογράφων.
Τα καθαρά έσοδα από άμεσες ξένες επενδύσεις (ΑΞΕ) παραμένουν θετικά και σημαντικά – περίπου 76 δισεκατομμύρια ευρώ. Το ισοζύγιο εσόδων από επενδύσεις χαρτοφυλακίου είναι επί του παρόντος αρνητικό στα 39 δισεκατομμύρια ευρώ, σχεδόν διπλάσιο από ό,τι ήταν μέχρι το 2022 (Σχήμα 3).
Η αύξηση των επιτοκίων είναι ιδιαίτερα εντυπωσιακή για άλλες επενδύσεις. Η φαινομενική τους απόδοση ήταν κατά μέσο όρο 3,5% το 2024, σε σύγκριση με μέσο όρο 0,8% τη δεκαετία του 2010. Ως αποτέλεσμα, οι αποδόσεις των άλλων επενδύσεων επίσης επιδεινώθηκαν (-24 δισεκατομμύρια ευρώ το 2024). Ωστόσο, οι αποδόσεις των χρεωστικών τίτλων παραμένουν χαμηλότερες από εκείνες των άμεσων ξένων επενδύσεων (ΑΞΕ). Ως αποτέλεσμα, το εισόδημα από επενδύσεις παραμένει συνολικά θετικό, στο +0,5% του ΑΕΠ.
Βελτίωση του εμπορικού ισοζυγίου
Σε αντίθεση με τις Ηνωμένες Πολιτείες, η Γαλλία διατηρεί ένα ισοσκελισμένο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών . Αυτό συνέβη το 2024, αλλά και το 2021 και το 2019 — δηλαδή, κάθε χρόνο εκτός κρίσης τα τελευταία πέντε χρόνια (Σχήμα 4). Η συσσώρευση ελλειμμάτων στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών κατά τη διάρκεια της δεκαετίας του 2000 και του 2010 οδήγησε σε επιδείνωση της εξωτερικής θέσης της Γαλλίας, αλλά αυτό δεν συμβαίνει πλέον τα τελευταία χρόνια.
Σήμερα, το εμπορικό ισοζύγιο βρίσκεται κοντά στην ισορροπία, με το πλεόνασμα στις υπηρεσίες να αντισταθμίζει το έλλειμμα στα αγαθά. Το ισοζύγιο του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών δεν οφείλεται πλέον τόσο στο υπερβολικό προνόμιο της Γαλλίας και στο εισόδημα από επενδύσεις που αυτό παράγει, αλλά μάλλον στη βελτίωση του ισοζυγίου αγαθών και υπηρεσιών.
Η μερική μείωση του υπερβολικού προνομίου της Γαλλίας, που συνδέεται με την πρόσφατη αύξηση των επιτοκίων, δεν συνεπάγεται εξωτερικό κίνδυνο βιωσιμότητας που συνδέεται με την αρνητική καθαρή εξωτερική θέση της Γαλλίας.
Η δομή των επενδυτικών περιουσιακών στοιχείων και υποχρεώσεων της Γαλλίας συνεχίζει να παράγει θετικά καθαρά έσοδα, παρά την αρνητική θέση. Το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών βρίσκεται σε ισορροπία το 2024 (όπως και στα έτη εκτός κρίσης από το 2019).
Υπενθυμίζεται ότι στην αρχή της κρίσης της ευρωζώνης το 2010, η καθαρή εξωτερική θέση της Ελλάδας ήταν -100% του ΑΕΠ και το έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της ήταν 10% του ΑΕΠ. της Πορτογαλίας ήταν -107% και -10% αντίστοιχα, και της Ισπανίας ήταν -90% και -4%. Αυτό απέχει πολύ από την καθαρή εξωτερική θέση της Γαλλίας, η οποία ανέρχεται σε -23%, το σχεδόν ισοσκελισμένο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών της και το υπέρογκο γαλλικό προνόμιο που θα απολαμβάνει το 2024.
Βίνσεντ Βικάρντ Οικονομολόγος, Αναπληρωτής Διευθυντής, CEPII
Λόρενς Νάιμαν Οικονομολόγος, CEPII
